沪港通、深港通 A股港股炒法“互通” 价值投资殊途同归
文章来源：中国证券报     作者：    发布时间：2017-03-30 15:19    点击量：418    大 中 小

　　随着沪港通、深港通的开通，A股和港股市场的联系日趋紧密，有关“港股A股化”、“A股港股化”的讨论逐渐升温。今年以来，A股市场的茅台、美的等白马价值股走势较强，而这类标的此前较符合港股市场的“审美”标准；港股市场的美图、周黑鸭等个股股价飙升，被认为是内地资金惯用的炒作次新股手法使然。市场人士指出，内地和香港两个市场虽然有互通，但如何定价取决于当地投资者，而两地投资者结构差别很大。

　　此外，A股、港股市场的制度设计、监管要求有所不同，港股的诸多机制，比如做空机制，对投资者而言具有不小风险，短时间内难以看到内地资金在香港市场定价权的快速上升。A股当前的制度设计、监管要求等日渐契合港股市场重价值投资、股息分红等核心理念，价值投资的风气正在互相强化。

　　南下资金话语权渐显

　　随着沪港通、深港通的推进，大量内地资金南下，两地行情联动性增强，“港股A股化”成为市场新热词，尤其是美图公司（01357.HK）、周黑鸭（01458.HK）近期的表现更是强化了投资者对此的认知。

　　3月6日，美图公司被纳入港股通标的后，随着内地资金涌入，股价迎来爆发，屡屡上榜港股通十大成交活跃股名单。3月20日美图公司股价一度冲高至23.05港元/股，是3月6日收盘价10.10港元/股的2倍多。而3月20日当日股价自高位跳水，从最高上涨28.06%到收盘时下跌11.22%，振幅超过40%，让市场看到了A股炒作次新股时常见的大起大落景象。

　　华兴资本董事长包凡表示，“当天起伏40%的表现很抢眼，但交易本身不值得特别关注。这起事件反映了香港市场定价权发生了重大变化。”

　　周黑鸭的表现与之类似，自3月6日被纳入港股通标的名单后，同样演绎了一番短期爆发、冲高回调的走势。另一只游戏股IGG（00799.HK）股价原本波澜不惊，但自3月6日成为港股通标的后，涨幅已超过50%。

　　根据香港联交所提供的沪港通及深港通持股查询服务显示，截至3月28日，港股通（沪）及港股通（深）持有神州控股、白云山、京城机电股份、南京熊猫电子股份、重庆钢铁股份、德普科技、华电国际电力股份、洛阳钼业、东方电气、广汽集团、大连港、四川成渝高速公路、融创中国等13只股票的比例已经占该股票发行股份的20%以上。其中，港股通（沪）及港股通（深）持有神州控股的股份占比达到43.72%。此外，沪港通及深港通持股比例在10%至20%的还有27只。

　　在市场人士看来，目前南下资金在A-H股，以及部分中小盘股中发挥的作用更加明显。有分析认为，一些此前因流动性差、市值低等因素被海外机构忽视的港股优质中小公司，一旦入选港股通标的，被内地资金相中是迟早之事。

　　A股悄然换风景

　　今年以来A股市场是另一番风景：低波动率、低换手率、绩优白马股估值整体抬升、小盘股溢价逐步回归……在监管加强、投资者结构趋于多元等因素作用下，A股市场显现出成熟市场的部分特征。

　　今年以来，上证指数振幅逐步走低。财汇大数据终端显示，截至3月29日，年初至今的57个交易日中，有47个交易日上证指数振幅小于1%。用于反映上证50ETF未来30日预期波动的中国波指（000188）走势逐渐降低。

　　A股白马龙头公司则持续受到资金追捧。除次新股，今年以来涨势强劲的个股中包含不少耳熟能详的低估值绩优股，比如贵州茅台、美的集团、格力电器、海康威视、老板电器、索菲亚等。

　　随着这一趋势明朗，龙头股溢价态势明显。根据申万宏源统计，28个申万一级行业当中有22个行业的市值前20%的蓝筹股跑赢市值后20%的中小盘股。

　　多位基金经理在谈及A股风格变化时表示，随着沪港通、深港通的落地，A股逐步与海外市场接轨，海外机构的投资逻辑和偏好必然会影响A股。

　　港交所披露的数据显示，外资借道沪港通、深港通合计持有A股的市值已经超过1800亿元，且实现了对沪股通、深股通标的个股全覆盖。从具体个股的净买入金额来看，经营稳健、业绩稳定的绩优白马股明显获得青睐，贵州茅台、恒瑞医药、海康威视、格力电器等公司牢牢占据外资持仓金额排行榜前列。

　　除海外价值投资风格对A股市场产生影响外，在IPO有条不紊推进的背景下，中小市值公司供给扩大、监管加强等都是改变A股市场投资风格的重要因素。中泰证券首席策略分析师罗文波表示，在去杠杆、抑制市场投机性炒作的背景下，多数机构投资者开始改变投资价值判断标准，从重视并购重组等自下而上的机会，到抛弃题材、重新重视企业业绩增长。一旦市场多数投资者以业绩为纲，不再热衷于听故事，估值就变成企业股价上涨的硬约束，企业股价涨幅变得很小，市场波动率明显下降。

　　值得一提的是，中国神华的高分红也被部分市场人士视作“A股港股化”的重要标志。在预告高比例分红后，中国神华H股（01088.HK）3月20日大涨16.28%，A股也于当天一字涨停。

　　价值投资成共识

　　在“港股A股化”、“A股港股化”两大趋势的拉锯中，哪方力量最终能占据上风？这场定价权的争夺将以何种形式收官？对此，仁者见仁、智者见智。

　　海通证券策略分析师荀玉根表示，两个市场虽然有互通，但定价仍取决于当地投资者，而两地投资者结构差别很大。A股自由流通市值中，散户持股48%，公募、私募、保险等机构投资者持股25%，一般法人持股19%，国家队持股6%，R/QFII持股仅占2.2%，外资对A股影响很小。A股成交额中散户交易占比达85%，一般法人为3%，专业机构为12%，风险偏好高和换手率大的散户特性对A股影响较大。港股成交额中散户占比仅27%，本地机构投资者占比19%，外地机构投资者占比31%，交易所参与者占比为22%，其中由沪港通和深港通投资港股的成交额占比仅2.2%，目前南下资金对港股的影响力有限。

　　私募基金瑞天投资研究总监赵欣表示，要实现“夺回港股市场定价权”，要待到内地投资者资金占市场成交额较大比例时。这个比例正在提升，从2014年之前的10%以下提升到了目前的15%至20%。如果能进一步提升至40%、50%，届时才能真正拥有定价权。但现阶段港股的诸多机制，比如做空机制，对投资者来说具有不小风险。

　　私募基金丰岭资本董事长金斌认为，未来“A股港股化”的概率较大，而“港股A股化”的可能性很小。A股比港股贵的主要是一些中小市值、基本面较差的股票。之后随着IPO堰塞湖打开，A股市场一二级市场间的套利机制趋于顺畅，此前A股那些基本面不佳，但估值偏贵的标的自然会便宜下来。

　　辉山乳业（06863.HK）闪跌85%的案例，也给试图抢夺话语权的内地投资客敲响了警钟。“在港股，资金收割起韭菜来，可比A股效率高多了，A股得收割几天，港股市场是联合收割机，一个小时就完活儿，毕竟港股是没有涨跌停板限制的。所以炒港股，一定要有比炒A股更坚定的价值投资理念。”一位私募基金经理说。

　　金斌提醒，A股市场纠错成本较低，今天发觉买错了，明天就可以卖出，因为市场流动性好，冲击成本低。而在香港市场买错一只股票，尤其是小市值股票，改错成本非常高。因此，对于投资者而言，需要十分谨慎。

　　“A股重预期，港股重数据，所以A股人多的地方往往代表预期较高，要小心，而港股人少的地方隐含着基本面可能埋雷。”荀玉根表示。

　　不论两地市场如何变化，比较确定的一点是，两地市场在多方面存异的情况下，价值投资正成为两地市场最大的“求同点”。“港股市场数据导向、价值导向，再加上做空机制等，促使价值投资流行不衰，但是市场整体而言存在缺乏活力的不足。现在，A股倾向于港股化的数据投资、价值投资的趋势已经显现。未来可能的态势是A股实现价值挖掘下的腾飞牛市，港股出现价值核心下的市场活力激发，价值投资将是两者的共性所在。”一位公募基金投资总监说。

　　“价值”强势回归 “成长”缓慢抬头

　　近期，市场行情相对“静稳”。财汇大数据终端显示，截至3月29日，今年以来，上证指数上涨4.44%，振幅仅7.70%；深证成指涨幅为3.38%，振幅为11.63%；创业板指下跌1.67%，振幅为10.70%。分析人士认为，当前市场的“静稳”状态受多方面因素影响，在市场缺乏强势主题等多重因素影响下，市场呈现多方博弈且难见胜出力量的状态。具体来看，当前市场的机会在于价值投资，而部分成长性机会也有抬头迹象。

　　A股风格“春变”

　　新春以来，A股风格切换迹象明显。年初以来，市场上重配价值、轻配成长的风格明显，市场上低波动率、低换手率、绩优白马股估值整体抬升等的新特点密集显现。A股市场风格迎来“春变”，一时间让市场难以适应、捉摸不透。

　　对于一些以炒作概念、炒作预期见长的资金来说，A股市场年初至今无疑是“没有行情”的：没有强势的主题板块，没有资金炒作的强势力量，次新股、高送转、“一带一路”等有几波炒作，但很快归于平静。

　　在看似“没有行情”的背景下，一些个股股价却在创造历史新高。近期，美的集团、格力电器、福耀玻璃、信维通信、亨通光电、小天鹅A股价创出新高。另外白酒板块的贵州茅台、古井贡酒、伊力特等，医药板块的华东医药、恒瑞医药、云南白药、东阿阿胶等，节能环保板的神雾节能、神雾环保、三聚环保等，纺织服装业的金发拉比、多喜爱等，电气机械制造的亨通光电、华灿光电、云意电气等，股价都走出历史高位。这些个股无疑是“有行情”的。

　　观察上述个股，明显的特征是绩优白马。“业绩支撑、估值较低等特征的个股迎来资金风口。这类个股上涨或许并不会猛烈，但明显抗跌。正是这样的逻辑造就了市场上价值投资板块逆市崛起。”长江证券宏观分析人士表示。

　　这样的变化在进一步强化中。招商证券指出，从2016年三季度开始，公募基金开始逐渐抛弃以TMT为代表的成长股，开始向着其他行业配置偏移，公募基金风格开始从小盘风格向着大盘风格偏移。进入2017年，公募基金逐渐在中游运输、制造、建筑和下游消费上达成一致。伴随着对茅台、五粮液、美的、格力等个股配置比例的提升，公募基金对于大盘股的配置比例在上周发生了重大变化——自2014年以来首次超过小盘股。公募基金完成了从成长到价值的蜕变。

　　成长“艰难”抬头

　　A股市场强势回归价值的势头会否延续？招商证券指出，站在这个时间节点来看，机构很难向上游资源偏移，而回流TMT依然很困难。机构配置风格一旦开始切换，趋势不会轻易终止。接下来，消费股内部除白酒、家电外的其他细分行业、中游行业、金融行业中大盘绩优蓝筹将会成为机构追逐的目标。

　　但这样的市场环境或许也在酝酿变局。近期披露的上市公司年报和基金年报显示，一些基金已经觉得价值股估值太高，对未来价值股进一步上涨的空间存疑。有公募基金经理认为，当前市场环境存在进一步分化的可能性，价值股强者不一定恒强，而是可能遭遇强势之后的回调，而创业板等成长性机会代表着经济最有活力的部分，在市场持续震荡调整之后，创业板的风险得到释放，内部结构进一步分化，一些成长股已经出现相对配置价值。

　　广发多元新兴拟任基金经理吴兴武介绍，投资成长股的好处在于能够穿越经济周期。拉长投资周期来看，成长股的长期收益会好于周期股和价值股。“成长股机会正在伺机而动。对于投资者来说，精选成长股尤为重要。通过扎实的研究，排除各种干扰，去探寻成长股的真正价值。”

　　基金公司发力布局沪港深产品

　　在内地资金投资港股热情不断高涨的背景下，越来越多基金公司加强对沪港深产品的布局。Choice数据显示，目前市场上沪港深类公募基金产品已达60多只，后续还有大量产品源源不断地供应市场。值得注意的是，虽然上述基金都被贴上了“沪港深”标签，但业绩分化明显。

　　热衷发行沪港深基金

　　今年以来，港股表现相对靓丽，截至3月29日，恒生指数累计上涨10.87%，恒生国企指数上涨11.10%，远超上证综指4.44%的涨幅。诸多基金经理表示，相对于A股，港股市场由于具备估值优势，机会更为明确。

　　在此情况下，基金公司延续了2016年下半年以来布局沪港深产品的热情。据上海证券统计，截至2016年末，该类产品已设立54只，超过一半设立于2016年下半年，规模合计472.87亿元。今年以来，多只沪港深基金陆续发行。根据Choice数据，截至3月29日，已经先后发行华安沪港深精选、前海开源沪港深隆鑫、嘉实沪港深回报等11只沪港深基金。此外，前海开源沪港深景气行业精选、平安大华股息精选沪港深2只基金等待发行。

　　从基金公司申报热情看，后续还将陆续有更多瞄准港股机会的基金投向市场。据证监会网站公示信息，今年春节之后，有大量沪港深或港股通产品获得受理，包括富国沪港深恒生中国企业ETF、汇添富港股通专注成长混合型基金等多只产品。可以看出，除了主动管理型产品，基金公司布局被动指数型产品的节奏也在加快。

　　其中，布局沪港深基金热情最高的当属前海开源基金。随着前海开源沪港深裕鑫于3月23日成立，这已经是前海开源成立的第16只沪港深基金。而一些此前尚未布局沪港深产品的基金公司透露，出于对港股行情的看好，正在筹划推出专户和公募产品。

　　港股持仓和业绩分化明显

　　沪港深基金数量迅速扩大，业绩分化也日趋明显。Choice数据显示，今年以来，截至3月28日，拥有业绩数据的53只沪港深基金（ABC份额分开计算）中，业绩差距并不小。排名第一的嘉实沪港深精选股票型基金取得了17%的收益率，而排名最后的一只基金收益率为-0.27%。

　　分析人士指出，不同基金对于港股参与度不同，对基金业绩分化影响较大。近一年，深度参与港股投资的沪港深基金均受益于港股上涨，显著优于国内权益类基金产品。

　　上海证券数据显示，从实际港股持仓来看，港股类QDII对港股的参与度显著高于沪港深基金。港股类QDII基金港股平均配比72%，沪港深基金平均港股配比19%。根据2016年中报，有19只沪港深基金有全部股票持仓信息披露，其中只有11只实际参与香港市场投资，最大港股仓位为87.36%，多只产品未投资于港股市场，港股仓位超过40%的基金数量仅为4只。比较而言，有披露全部持仓信息的33只港股QDII（不包含联接基金），全部参与了港股投资，其中最大港股持仓为97.54%，最小港股持仓为11.00%，港股仓位超过40%的基金数量为31只。因此，港股类QDII对港股的参与度显著优于沪港深基金。有较强港股配置需求的客户，应优先考虑港股类QDII基金。期望灵活把握港股和A股机会的投资者则可以借道沪港深基金。从开放情况来看，目前大部分港股类QDII仍处于开放状态，未显示额度受限的情况。（黄淑慧 徐金忠）